सेबोनको आईपीओ मस्यौदा : लगानीकर्ता जोगाउने प्रयास कि उद्यमी निरुत्साहित हुने जोखिम?

एउटा कम्पनीले आयोजना बनाउन खोज्छ। पैसा चाहिन्छ। प्रवर्द्धकले पैसा हाल्छ, बैंकबाट ऋण लिन्छ र बाँकी पुँजी जुटाउन सर्वसाधारणमा जान्छ। यही प्रक्रियाबाट जलविद्युत आयोजना बन्छन्, उद्योग खुल्छन् र निजी क्षेत्रका ठूला परियोजना अघि बढ्छन्।

तर अब यही प्रक्रियाको एउटा महत्वपूर्ण ढोका नेपाल धितोपत्र बोर्ड (सेबोन) ले नयाँ नियमबाट साँघुरो बनाउन खोजेको हो कि भन्ने प्रश्न उठेको छ।

सेबोनले सार्वजनिक निष्काशनको सामान्य योग्यतासम्बन्धी निर्देशिका, २०८३ को मस्यौदा सार्वजनिक गरेपछि अहिले पूँजी बजारसँगै ऊर्जा क्षेत्र पनि तरंगित भएको छ। मस्यौदा अन्तिम भइसकेको छैन। राय–सुझावका लागि सार्वजनिक गरिएको हो। तर मस्यौदामा प्रस्तावित केही व्यवस्थाले भने अहिले नै निजी क्षेत्र, विशेषगरी जलविद्युत प्रवर्द्धकलाई चिन्तित बनाएको छ।

मुख्य कुरा कम्पनीको नेटवर्थसँग जोडिएको छ।

मस्यौदामा संगठित संस्थाको प्रति सेयर नेटवर्थ अंकित मूल्यभन्दा कम हुन नहुने व्यवस्था प्रस्ताव गरिएको छ। सामान्यतया १०० रुपैयाँ अंकित मूल्यमा आईपीओ जारी हुने भएकाले यसको सीधा अर्थ कम्पनीको प्रति सेयर नेटवर्थ कम्तीमा १०० रुपैयाँ हुनुपर्ने भन्ने बुझाइ बनेको छ।

यही व्यवस्था जलविद्युत क्षेत्रका लागि किन गम्भीर विषय बन्यो भन्ने बुझ्न जलविद्युत कम्पनी कसरी चल्छ भन्ने बुझ्नुपर्छ।

जलविद्युतमा पैसा पहिला जान्छ, आम्दानी पछि आउँछ।

आयोजना निर्माण सुरु गर्नुअघि नै अध्ययन, डिजाइन, वातावरणीय प्रक्रिया, जग्गा, पहुँचमार्ग, सुरुङ, बाँध, विद्युत्गृह, प्रसारण लाइनलगायतका काममा ठूलो रकम खर्च हुन्छ। आयोजना निर्माण हुँदै गर्दा कम्पनीको खर्च बढिरहेको हुन्छ। बैंकको ब्याज पनि थपिँदै जान्छ। तर विद्युत् उत्पादन सुरु नभएसम्म नियमित आम्दानी हुँदैन।

अर्थात् निर्माणाधीन जलविद्युत कम्पनीलाई उत्पादन सुरु गरिसकेको कम्पनीसँग एउटै वित्तीय मापदण्डमा राख्दा समस्या आउन सक्छ।

यही विषयमा स्वतन्त्र ऊर्जा उत्पादकहरूको संस्था नेपाल (इप्पान) ले आपत्ति जनाएको छ।

इप्पान अध्यक्ष मोहनकुमार डाँगीले आईपीओका लागि १०० रुपैयाँ नेटवर्थ अनिवार्य गर्ने व्यवस्था जलविद्युत क्षेत्रको प्रकृति नबुझेको जस्तो देखिएको बताएका छन्। उनका अनुसार आयोजना निर्माणका क्रममा कम्पनीले ठूलो लगानी गरिसकेको हुन्छ, तर आम्दानी भने आयोजना सम्पन्न भएपछि मात्रै सुरु हुन्छ।

“जलविद्युतमा त पहिला लगानी हो, बत्ती बलेपछि पो आम्दानी हुने हो,” डाँगीको तर्क छ।

उनको यो भनाइको अर्थ एउटा कम्पनीलाई कमजोर वित्तीय अवस्थामै आईपीओ ल्याउन दिनुपर्छ भन्ने मात्र होइन। प्रश्न के हो भने आयोजना निर्माणकै क्रममा पुँजी आवश्यक पर्ने कम्पनीलाई पुँजी बजारमा प्रवेश गर्नुअघि नै उत्पादनपछिको वित्तीय अवस्था खोज्न थालियो भने नयाँ आयोजना कसरी बन्छ?

यही प्रश्न अहिले जलविद्युत क्षेत्रबाट उठेको छ।

नेपालमा अधिकांश जलविद्युत आयोजना प्रवर्द्धकको आफ्नै पैसाले मात्र बन्ने होइनन्। बैंक ऋण, संस्थापकको लगानी र सर्वसाधारणबाट उठाइने पुँजीको मिश्रणबाट आयोजना अघि बढ्छ। आईपीओ त्यही वित्तीय संरचनाको एउटा महत्वपूर्ण हिस्सा हो।

अब कल्पना गरौं, कुनै कम्पनीले आयोजना बनाउन लाइसेन्स लिइसकेको छ। अध्ययन सकेको छ। बैंकसँग वित्तीय व्यवस्थापनका लागि काम भइरहेको छ। प्रवर्द्धकले करोडौं रुपैयाँ लगानी गरिसकेको छ। आयोजना निर्माणको चरणमा छ। अब उसलाई थप इक्विटी पुँजी चाहिन्छ।

त्यही बेला आईपीओका लागि ‘तिम्रो नेटवर्थ १०० रुपैयाँ हुनुपर्छ’ भन्ने व्यवस्था आयो भने कम्पनीले पुँजी कहाँबाट ल्याउने?

प्रवर्द्धकले मात्र थप पैसा हाल्न सक्छ भने समस्या केही समयका लागि टर्ला। तर सबै प्रवर्द्धकसँग अनन्त पुँजी हुँदैन। बैंकको ऋण पनि एउटा सीमासम्म मात्रै लिन सकिन्छ। त्यसपछि सर्वसाधारणको पुँजी आवश्यक हुन्छ।

त्यसैले अहिलेको विवाद केवल एउटा प्रावधानको विवाद होइन। यसले आयोजना निर्माणको वित्तीय मोडलमै असर गर्न सक्ने प्रश्न उठाएको छ।

यो बहस जलविद्युतबाट सुरु भए पनि यसको दायरा त्यसमै सीमित छैन।

नयाँ उद्योग, होटल, पर्यटन परियोजना, उत्पादनमूलक उद्योग वा अन्य पूर्वाधारमा पनि सुरुवाती वर्षमा ठूलो लगानी हुन्छ। धेरै व्यवसायले पहिलो चरणमै नाफा कमाउँदैनन्। कतिपय व्यवसायले बजार बनाउन वर्षौं लगाउँछन्।

यदि आईपीओमा प्रवेशका लागि कम्पनीको तत्कालीन वित्तीय अवस्था नै सबैभन्दा ठूलो आधार बन्यो भने नयाँ व्यवसायका लागि पूँजी बजार कति खुला रहन्छ भन्ने प्रश्न उठ्छ।

अर्कोतर्फ सेबोनको तर्क पनि बेवास्ता गर्न मिल्दैन।

सर्वसाधारणको पैसा उठाउने कम्पनी आर्थिक रूपमा कति बलियो छ, उसको व्यवसायिक सम्भावना कस्तो छ, संस्थागत सुशासन कस्तो छ र लगानीकर्ताको पैसा जोखिममा पर्न सक्छ कि सक्दैन भन्ने हेर्नु नियामकको जिम्मेवारी हो।

कमजोर कम्पनीलाई जथाभावी आईपीओ ल्याउन दिइयो भने त्यसको जोखिम अन्ततः सर्वसाधारण लगानीकर्ताले बेहोर्न सक्छन्।

त्यसैले समस्या ‘नियमन गर्ने कि नगर्ने’ भन्ने होइन। समस्या नियमन कसरी गर्ने भन्ने हो।

कुनै कम्पनीलाई बजारमा आउनै नदिने गरी मापदण्ड बनाउने कि कम्पनीको वास्तविक जोखिम लगानीकर्तासामु स्पष्ट पारेर निर्णय गर्ने वातावरण बनाउने भन्ने बहस हो।

यही प्रश्न अहिले बजारमा उठिरहेको छ।

कुनै कम्पनीको नेटवर्थ कम छ भन्दैमा त्यो कम्पनी खराब नै हुन्छ भन्ने हुँदैन। त्यसैगरी नेटवर्थ राम्रो छ भन्दैमा कम्पनीमा जोखिम छैन भन्न पनि सकिँदैन।

विशेषगरी निर्माणाधीन आयोजनामा आजको वित्तीय विवरण र पाँच वर्षपछिको अवस्था फरक हुन सक्छ। जलविद्युत आयोजनाको उदाहरणमै हेरौं। निर्माणको समयमा कम्पनीले खर्च गरिरहेको हुन्छ। आयोजना सम्पन्न भएपछि विद्युत् बिक्रीबाट आम्दानी आउँछ। त्यसपछि ऋण तिर्ने र नाफा कमाउने क्षमता विकास हुन्छ।

त्यसैले निर्माणाधीन कम्पनीलाई मूल्यांकन गर्दा अहिलेको नेटवर्थसँगै आयोजना कुन चरणमा छ, वित्तीय व्यवस्थापन भएको छ कि छैन, निर्माणको प्रगति कस्तो छ, विद्युत् खरिद सम्झौता कस्तो छ, लागत र आम्दानीको अनुमान कति विश्वसनीय छ जस्ता विषय पनि हेर्नुपर्ने आवाज उठेको छ।

अर्थात् प्रश्न नेटवर्थ नराख्ने भन्ने होइन। प्रश्न एउटै सूचकले सबै कम्पनीलाई मापन गर्ने कि कम्पनीको प्रकृतिअनुसार जोखिम हेर्ने भन्ने हो।

आईपीओका लागि लामो समयदेखि प्रक्रियामा रहेका कम्पनी छन्। कतिपयले अध्ययन, निर्माण, बैंक ऋण, कानुनी प्रक्रिया र अन्य तयारीमा ठूलो खर्च गरिसकेका छन्। आईपीओबाट आउने पुँजीलाई समेत आफ्नो वित्तीय योजनामा राखेका कम्पनी छन्।

अब नियम परिवर्तन भयो र नयाँ मापदण्ड पूरा गर्नुपर्ने भयो भने ती कम्पनीले के गर्ने?

नयाँ नियम भविष्यमा आवेदन दिने कम्पनीका लागि मात्र लागू हुने हो कि अहिले प्रक्रियामा रहेका कम्पनीलाई पनि त्यसैअनुसार परीक्षण गरिने हो भन्ने विषय स्पष्ट हुनुपर्ने देखिन्छ।

किनकि व्यवसायमा लगानी गर्दा नियम पनि लगानीको एउटा आधार हुन्छ।

कम्पनीले एउटा व्यवस्थाअनुसार आयोजना सुरु गर्‍यो। बीचमा नियम परिवर्तन भयो। नयाँ मापदण्ड पूरा गर्न नसक्ने भयो। त्यसपछि आईपीओ रोकियो भने त्यसको असर प्रवर्द्धकको लगानीमा मात्र पर्दैन। बैंकको ऋण, ठेकेदारको काम, आयोजनाको समयसीमा र अन्ततः परियोजनाको लागतसम्म प्रभावित हुन सक्छ।

यसले निजी क्षेत्रलाई नयाँ आयोजना सुरु गर्ने निर्णयमै पुनर्विचार गर्न बाध्य पार्न सक्छ।

पूँजी बजारमा नियमन चाहिन्छ। अझ आईपीओमा त नियमन झन् आवश्यक हुन्छ। किनकि यहाँ संस्थापक वा प्रवर्द्धकको मात्र पैसा हुँदैन, सर्वसाधारणको पैसा पनि जोडिन्छ।

तर नियमनको उद्देश्य कम्पनीलाई बजारबाट टाढा राख्नु होइन। राम्रो कम्पनीलाई पारदर्शी तरिकाले बजारमा ल्याउनु र जोखिमयुक्त कम्पनीलाई समयमै पहिचान गर्नु हो।

पूँजी बजार विश्लेषक विष्णु बस्यालले पनि पछिल्लो नियामकीय शैलीप्रति सामाजिक सञ्जालमार्फत यही चिन्ता व्यक्त गरेका छन्। उनले नियमनका नाममा धेरै शर्त, अस्पष्टता र नियामकीय विवेकाधिकार थपिँदै गएमा उद्यमीलाई पूँजी बजारमा आउनै निरुत्साहित गर्ने अवस्था आउन सक्ने बताएका छन्।

उनको प्रश्नको सार पनि यही हो—लगानीकर्ता संरक्षण गर्न खोज्दा पूँजी निर्माणकै बाटो साँघुरो त बनिरहेको छैन?

यो प्रश्नलाई हल्का रूपमा लिन मिल्दैन।

किनकि पूँजी बजार केवल दैनिक सेयर कारोबार हुने ठाउँ होइन। कम्पनीले आफ्नो व्यवसाय विस्तार गर्न पैसा उठाउने ठाउँ पनि हो। उद्योगीले बैंक ऋणबाहेक अर्को स्रोत खोज्ने ठाउँ हो। सर्वसाधारणले व्यवसायको स्वामित्वमा सहभागी हुने माध्यम हो।

यदि राम्रो कम्पनी बजारमा आउनै डराउने अवस्था बन्यो भने बजारमा कम्पनीको संख्या बढेर मात्र पूँजी बजार विकसित हुँदैन।

अहिले नै ‘यो व्यवस्था आयो भने सबै जलविद्युत आयोजना बन्द हुन्छन्’ वा ‘यसले पूँजी बजार नै समाप्त हुन्छ’ भन्ने निष्कर्ष निकाल्नु हतार हुन्छ। किनकि यो मस्यौदा हो र अन्तिम निर्देशिका बन्नुअघि सरोकारवालाको सुझाव लिने प्रक्रिया बाँकी छ।

तर यति चाहिँ स्पष्ट छ—यसमा गम्भीर छलफल आवश्यक छ।

सेबोनले लगानीकर्ता संरक्षणको आफ्नो उद्देश्यबाट पछि हट्नुपर्ने आवश्यकता छैन। बरु त्यही उद्देश्यलाई कम्पनीको प्रकृति र व्यवसायको जीवनचक्रसँग जोडेर हेर्नुपर्ने देखिन्छ।

जलविद्युतलाई उत्पादन सुरु गरिसकेको कम्पनीसँग तुलना गरेर हेर्ने कि निर्माणाधीन आयोजनाका लागि छुट्टै जोखिम मापदण्ड बनाउने? नयाँ उद्योगलाई स्थापित उद्योगकै वित्तीय मापदण्डमा राख्ने कि उद्योगको प्रकृतिअनुसार फरक आधार बनाउने? अहिले प्रक्रियामा रहेका कम्पनीलाई नयाँ नियम कसरी लागू गर्ने? नियामकलाई दिइने विवेकाधिकारको सीमा कति हुने?

यी प्रश्नको जवाफ स्पष्ट भएन भने समस्या नेटवर्थको १०० रुपैयाँभन्दा धेरै ठूलो बन्न सक्छ।

नेपाललाई अहिले नयाँ आयोजना, नयाँ उद्योग र नयाँ निजी लगानी चाहिएको छ। त्यसका लागि बैंक ऋण मात्रै पर्याप्त नहुन सक्छ। पूँजी बजारबाट दीर्घकालीन पुँजी परिचालन गर्नुपर्ने आवश्यकता अझै बढ्दै जानेछ।

त्यसैले सेबोनको अगाडि अहिले दुईवटा जिम्मेवारी एकैपटक छन्—सर्वसाधारणको लगानी सुरक्षित गर्ने र निजी क्षेत्रलाई आवश्यक पुँजी जुटाउने बाटो पनि खुला राख्ने।

कुनै एउटा पक्षलाई मात्रै प्राथमिकता दिएर अर्को पक्ष कमजोर बनाइयो भने त्यसको असर अन्ततः बजारमै देखिनेछ।

अहिलेको बहस त्यसैले ‘नेटवर्थ १०० रुपैयाँ हुनुपर्छ कि पर्दैन’ मा मात्र सीमित हुनु हुँदैन।

ठूलो प्रश्न हो—नेपालको पूँजी बजार कस्तो बनाउने?

जोखिम कम गर्न खोज्दा प्रवेश नै कठिन हुने बजार, कि जोखिम स्पष्ट देखाएर लगानीकर्तालाई निर्णय गर्ने अवसर दिने बजार?

नियमन कडा हुनु आफैंमा समस्या होइन। तर नियम कति स्पष्ट छन्, कम्पनीको प्रकृतिलाई कति बुझ्छन् र त्यसले पुँजीलाई उत्पादनशील क्षेत्रमा जाने बाटो कति खुला राख्छ भन्ने कुरा अझ महत्वपूर्ण हुन्छ।

सेबोनको अहिलेको मस्यौदाले यही बहसलाई सतहमा ल्याएको छ। अन्तिम निर्णयमा यो बहस कति गम्भीरतापूर्वक समेटिन्छ, त्यसले केवल केही कम्पनीको आईपीओ स्वीकृति मात्र होइन, भविष्यमा नेपालमा नयाँ आयोजना र नयाँ कम्पनीका लागि पूँजी बजार कति उपयोगी रहन्छ भन्ने पनि निर्धारण गर्न सक्छ।